Bir Likidasyon Kötü Gittiğinde Bedeli Kim Öder: Sigorta Fonları, Backstop'lar ve Toplumsallaştırılmış Zarar

Kripto likidasyonları hakkında yazılan neredeyse her şey pozisyonun kapandığı anda duruyor. Risk motoru devralır, teminat gider ve hikâye biter. Bu, yalnızca likide edilen kişi sizseniz ilginç olan kısımdır.

Mali açıdan ilginç soru bir adım sonra başlıyor. Bazen pozisyon, zararları karşılayacak bir fiyattan kapanmaz. Ortada gerçek parayla ifade edilen bir delik kalır ve onu doldurmak için birinin bakiyesi azalır. O birisi sıklıkla likide edilen trader değildir ve birkaç platform tasarımında ödeme gücü yerinde, kârlı ve hiç kötü yönetmediğiniz bir pozisyonun üzerinde otururken o kişi siz olabilirsiniz.

Bu makale, delik ve onu dolduracak insan kuyruğu hakkında. Bir likidasyonun en baştan nasıl tetiklendiği, onu tetikleyen mark fiyatı ve likidasyon fiyatı formülü için önce kripto likidasyonları açıklandı yazısını okuyun. Bu yazı bunların hepsini varsayar ve tek bir soru sorar: pozisyon su altında kapandı, bedeli kim öder?

1. Bir likidasyon başarısız olduktan sonra önemli olan tek şey açıktır

Sorunun tamamını iki fiyat tanımlar. İflas fiyatınız, özkaynağınızın tam olarak sıfıra ulaştığı yerdir. Likidasyon fiyatınız onun üzerinde, özkaynağınızın sürdürme teminatına düştüğü noktada durur. Platform sıfıra kadar beklemez, çünkü sıfırda elinde çalışacak hiçbir şey kalmaz. Erken müdahale eder ve aradaki farkı işletme sermayesi olarak tutar.

O fark, platformun tek tamponudur. Bir platformun kötü borç konusunda yaptığı her şey, pozisyonları o bandın içinde kapatma ve asla altına inmeme çabasıdır. Sürdürme teminatı bir ücret değildir ve bir ceza da değildir. Risk motorunun bir alıcı bulmak için elindeki bütçedir.

Kapanış bandın içinde gerçekleştiğinde platformun elinde para artar. Kapanış iflas fiyatının altında gerçekleştiğinde platform eksiğe düşer. O eksik açıktır ve makalenin geri kalanının konusu odur. Normal bir likidasyondan gerçekten farklı bir mali olaydır: normal bir likidasyon trader'ın kendi parasını transfer eder, bir açık ise işleme taraf olmayan birinin üzerinde bir alacak yaratır.

2. Tek bir pozisyon, tek bir delik: aşağıdaki her bölümde kullanılan senaryo

Aşağıdaki her platform bölümü aynı pozisyonu ve aynı eksiği kullanıyor, böylece karşılaştırma benzerle benzer arasında oluyor.

100.000 $'dan 2 BTC long pozisyondasınız, nominal değer 200.000 $, 20x kaldıraçla, dolayısıyla 10.000 $ başlangıç teminatı yatırdınız. Platformun bu kademe için sürdürme teminatı oranı nominal değerin %0,5'i, yani 1.000 $.

Son iki satırı dikkatle okuyun. Likidasyon fiyatı ile iflas fiyatı arasındaki fark BTC başına 500 $, 2 BTC boyunca tam olarak 1.000 $'lık sürdürme teminatı eder. Tasarımın tamamının arkasındaki aritmetik özdeşlik budur: sürdürme teminatı, motorun sizi kapatırken kaybetmesine izin verilen fiyat bandıdır.

Şimdi piyasanın boşluk verdiğini varsayın. 95.500 $ ile 94.000 $ arasında dolum yok ve pozisyon nihayet 94.000 $'dan kapanıyor. Toplam gerçekleşmiş zarar BTC başına 6.000 $, 2 BTC boyunca 12.000 $; yatırılan 10.000 $ teminata karşılık.

Açık 2.000 $. Bu, nominal değerin %1'i, teminatınızın %20'si ve likidasyon tetiğinin ötesinde dolum yapılamayan %1,6'lık bir harekettir. Bu sayıyı aklınızda tutun: takip eden her bölümde aynı 2.000 $ karşınıza çıkacak.

Bu senaryo size gerçekte ne söylüyor

Tampon tasarım gereği incedir ve dayanıp dayanmayacağına siz değil likidite karar verir. %0,5'lik bir sürdürme teminatı, platforma yüzde yarımlık bir fiyat aralığı satın alır; sürdürme teminatı oranlarının kademelendiren her platformda pozisyon büyüklüğüyle birlikte dik biçimde yükselmesinin nedeni budur. Platform kendini sizin kaldıracınızdan korumuyor; işlem yapmak zorunda kalacağı boşluğun genişliğinden koruyor. Motor devraldıktan sonra dolumu etkileyemezsiniz ve geriye kalan tek değişken emir defteri derinliği ile aynı anda kaç hesabın kapandığıdır.

Neyi farklı yapmalısınız: sürdürme teminatını kaybettiğiniz para olarak düşünmeyi bırakın ve platformun boşluk riskinize karşı aldığı prim olarak düşünmeye başlayın. Yüksek kaldıraçta şüphe uyandıracak kadar ince bir sürdürme teminatı sunan bir platform ya defter derinliğinden emindir ya da yanıldığında bedelini başkasının ödeyeceğinden. Makalenin geri kalanı bu ikisini birbirinden ayırmakla ilgili.

3. Merkezi bir emir defterinde deliği kim doldurur?

Merkezi bir türev borsasında 2.000 $ Sigorta Fonu'ndan çıkar. Daha faydalı soru, Sigorta Fonu'nun parayı nereden aldığıdır.

Fonun bedelini likide edilen trader'lar öder

Para, iyi giden likidasyonlardan gelir. Aynı pozisyonun bunun yerine tampon bandın içinde, 95.200 $'dan kapandığını varsayın. Zararınız BTC başına 4.800 $, yani 9.600 $ olurdu; 10.000 $ teminata karşılık. Fazladan kalan 400 $, iflas fiyatının üzerindeki fazladır ve merkezi bir platformda size iade edilmek yerine Sigorta Fonu'na süpürülür.

OKX mekanizmayı açıkça belirtiyor: bir pozisyon "iflas fiyatından daha iyi bir fiyattan kapatılırsa bir fazla oluşur" ve "bu fazla teminat ya da fazla kâr doğrudan Güvenlik Fonu'na aktarılır."

Yani fon, başarıyla kapatılan trader'lardan toplanmış bir sürdürme teminatı havuzudur ve başarıyla kapatılamayan trader'ların bedelini ödemek üzere rezervde tutulur. Birkaç platform bunun üstüne bir kapatma ya da likidasyon ücreti ekliyor ve bu da aynı yere akıyor. Platformlar lansmanda fonu kendi sermayeleriyle besleyebilir ya da bir olaydan sonra takviye edebilir; yardım sayfaları bunu tutarlı biçimde söylemiyor. Platformlar arasında belgelenmiş olan şey fazla kanalıdır ve fazla, likide edilen trader'lardan gelir.

Büyüyen bir fon, kâr sinyali değil kalibrasyon sinyalidir

Yanlış okunan kısım burası. Yükselen bir sigorta fonu bakiyesi, düzenli olarak borsanın likide edilen trader'lardan fazla ücret aldığının kanıtı gibi sunulur. Mekanik daha spesifik bir şey söylüyor.

Fazla kanalını izleyin ve sakin günlerdeki büyüme şüpheli değil beklenen durumdur. Likidasyon fiyatı ile iflas fiyatı arasındaki farkla beslenen bir fon, motor pozisyonları tampon bandın içinde kapattığı her seferde büyür — ki sıradan her işlem gününde olan budur. Biriktirdiği rezerv, motorun ilerideki zor pozisyonlardan ADL'ye başvurmadan çıkabilmesini sağlar. Hiç büyümeyen bir fon daha adil bir platform anlamına gelmez; bir sonraki boşluğu emme kapasitesi olmayan bir platform anlamına gelir.

Bu yüzden bakiyenin faydalı okuması mutlak değil yönseldir. Normal koşullarda istikrarlı büyüme, sürdürme teminatı oranlarının tipik likidasyonların iflas fiyatının üzerinde kapanmasına yetecek kadar geniş olduğu anlamına gelir; bu tamponun işini yapmasıdır. Oynak seanslarda bile hiç duraksamayan bir büyüme, fazla ücretlendirme iddiasının dayanağıdır: teminat, gerçek defter derinliğine göre cömert ayarlanmıştır ve likide edilen trader'lar riskin gerektirdiğinden fazlasını sübvanse ediyordur. Sert bir düşüş ise motorun boşluklar boyunca işlem yaptığı ve platformun bir sonraki backstop'una olan mesafenin az önce kısaldığı anlamına gelir.

Fon bunu karşılayamadığında

Fon tükenirse ya da tetik seviyesinin altına düşerse platform otomatik kaldıraç azaltmaya geçer. Binance'in likidasyon dokümantasyonu adımı doğrudan anlatıyor: sigorta fonu zararları karşılayamadığında "eşleştirme motoru, iflas etmiş pozisyonları ve iflas etmemiş bazı karşıt trader pozisyonlarını otomatik olarak likide edecektir." OKX ise tetikleyiciyi tam tükenmeye değil bir fon eşiğine bağlıyor ve ADL'nin "geçerli bir güvenlik fonunun mevcut değeri belirli bir ön tanımlı eşiğin belirgin şekilde altına düştüğünde" tetiklendiğini belirtiyor.

Bu eşik ayrıntısı göründüğünden daha önemli. ADL'nin yalnızca fon boşaldığında devreye giren son mikrosaniyelik bir acil durum olmadığı anlamına geliyor. Fon hâlâ bakiye tutarken girilebilen bir durumdur ve bu yüzden fon bakiyesi, muhasebe merakı değil, platformdaki her kârlı trader için canlı bir risk parametresidir. Kuyruğun nasıl kurulduğu, pozisyonların nasıl sıralandığı ve kaldıracı azaltılan bir pozisyondaki kesintinin nasıl hesaplandığı için otomatik kaldıraç azaltma açıklandı yazısına bakın.

4. Bir DEX vadesiz kontratında deliği kim doldurur?

Aynı 2.000 $'lık açığı, backstop kasası olan merkeziyetsiz bir vadesiz kontrat platformuna taşıyın. Şelalenin şekli aynı, en altındaki insan kümesi ise bambaşka. Karşılaştırmadan önce bir kalibrasyon notu: Hyperliquid, varlığın maksimum kaldıracına bağlı olarak %1,25 ile %16,7 arasında değişen sürdürme teminatı belgeliyor, dolayısıyla tampon bandı örneğimizde kullanılan %0,5'ten geniş. Genişlik platforma ve varlığa göre değişir. Bandın altında olanlar değişmez.

Kasa, son çare karşı taraftır

Hyperliquid önce emir defteri üzerinden likidasyon yürütür ve bunlar başarısız olduğunda bir kasaya geri düşer. Dokümantasyonu bu geri düşüşü belirli bir özkaynak seviyesinde tanımlıyor: "hesap özkaynağı, defter üzerinden başarılı bir likidasyon olmaksızın sürdürme teminatının 2/3'ünün altına düşerse, likidatör vault üzerinden bir backstop likidasyonu gerçekleşir." O kasa bir şirket bilançosu değil. Protokolün topluluk likidite kasası HLP'nin "bir bileşen stratejisi" ve dokümanlar açıkça şunu söylüyor: "likidasyonlardan gelen kâr/zarar akışı, diğer platformlarda olduğu gibi ayrıcalıklı piyasa yapıcılara değil, HLP aracılığıyla tamamen topluluğa gider."

Lighter'ın tasarımı yapısal olarak aynı, adlandırma farklı. LLP'si, teminat çağrısı almış bir hesabın pozisyonlarını devralır ve kullanıcının sıfır fiyattan daha iyi dolum aldığı durumda %1'e kadar çıkabilen likidasyon ücreti, sigorta fonu olarak LLP'ye gönderilir.

Yani bu platformlarda 2.000 $'lık delik, kasanın net aktif değerinde 2.000 $'lık bir düşüştür. Yatırım yapmış olan herkes tarafından payı oranında üstlenilir. Kazanan bir trader'dan hiçbir şey alınmaz.

Simetriye dikkat edin, çünkü asıl nokta o. Merkezi bir platformda iyi yürütülmüş bir likidasyondan gelen fazla, sahip olamayacağınız bir fona gider ve açık nihayetinde kârlı trader'lara yüklenir. Bu DEX tasarımlarında iki bacak da aynı havuzu gösterir: kasa likidasyon kârı akışını alır ve kasa likidasyon zararlarını emer. Yukarı yönü kim sahipleniyorsa aşağı yönü de o sahiplenir. Hyperliquid ayrıca bir backstop likidasyonunda "sürdürme teminatının kullanıcıya iade edilmediğini" not ediyor; bu, aynı fazla-yakalama kuralının borsanın değil kasanın yararına uygulanmış hâlidir.

Oracle ayrı bir hata yüzeyidir

Merkezi bir borsa kendi endeks fiyatını kendi seçtiği spot platform sepetinden hesaplar ve hesaplamayı istediği gibi değiştirebilir. Merkeziyetsiz bir platformun tetik fiyatı üzerinde uzlaşmaya varması gerekir ve bu, hata modlarını değiştirir.

Hyperliquid'in dokümantasyonu yapıyı anlatıyor: "doğrulayıcılar her perp varlığı için her 3 saniyede bir spot oracle fiyatları yayımlamakla yükümlüdür", her biri "Binance, OKX, Bybit, Kraken, Kucoin, Gate IO, MEXC ve Hyperliquid spot orta fiyatlarının ağırlıklı medyanı" olarak hesaplanır ve nihai takas evi fiyatı "her doğrulayıcının sunduğu oracle fiyatlarının, doğrulayıcıların stake'lerine göre ağırlıklandırılmış medyanıdır."

Bu sağlam bir tasarım ve onu bir fiyatlama ayrıntısı yerine bir zarar dağıtım parametresi olarak okumak, kullanışlı hâle getiren şey:

1. Yayın periyodu, fiyatın ne kadar eskiyebileceğinin alt sınırıdır. Fiyatlar her üç saniyede bir tazelenir. Hızlı bir harekette üç saniyelik fiyat değişimi, bir yere düşen üç saniyelik hedge'siz boşluk riskidir ve kasaya düşer.
2. Bileşen kümesi bir bağımlılık listesidir. Oracle, adı verilmiş merkezi spot platformların medyanıdır. Birkaçında aynı anda yaşanan bir aksama, aksi halde tamamen zincir üstü olan bir platformun likidasyon tetikleyicisine yayılır.
3. Uzlaşma bir canlılık gerekliliğidir. Tetik fiyatını stake etmiş doğrulayıcılar üretir. Yayın yapma kabiliyetlerini bozan her şey, platformdaki her likidasyonun doğruluğunu aynı anda bozar; bu, tek operatörlü bir endekste bulunmayan korelasyonlu bir hatadır.

Şeffaflık lehinize de işliyor: yatırım yapmadan önce sepetin ve periyodun tam olarak ne olduğunu okuyabilirsiniz; merkezi bir platformun iç endeksi için bunu yapamazsınız.

ADL burada da var

Bir kasa sonlu bir havuzdur, dolayısıyla şelalenin sonu değildir. Lighter'ın dokümantasyonu açıkça, LLP'yi eşiğinin altına itecek pozisyonların "bunun yerine otomatik kaldıraç azaltmaya tabi tutulduğunu" ve ADL'nin "bir hesabın değeri negatif olduğunda ve LLP'nin iflas etmiş hesabın zararlarını karşılayacak yeterli sermayesi olmadığında" etkinleştiğini söylüyor. Hyperliquid, otomatik kaldıraç azaltmayı bir hesap değeri negatife düştüğünde devreye giren ayrı bir mekanizma olarak belgeliyor.

Pratikteki sonuç: bir DEX seçmek sizi ADL'den muaf tutmaz. Kuyrukta önünüze bir emici daha ekler.

5. Bir borç verme protokolünde deliği kim doldurur?

Aynı 2.000 $'lık deliği bir borç verme piyasasına taşıyın; iki şey değişir. Deliğe ulaşmak çok daha zordur ve bir kez içine düştüğünüzde geri alınacak kimse yoktur.

Bu bölüm yalnızca kötü borçla ilgili. Bir borç verme likidasyonunun nasıl tetiklendiği, aşırı teminatlandırma, Health Factor (sağlık faktörü) ve likidasyon zaman çizelgesi için DeFi borç verme açıklandı yazısını okuyun. Bunların hiçbiri burada yeniden türetilmiyor.

Senaryoyu çevirmek

Enstrümanın burada değişmesi gerekiyor, çünkü bir borç verme piyasası 20x kaldıraçlanamaz. Sabit tutulan şeyler nominal değer ile deliğin büyüklüğü: aynı 200.000 $'lık BTC ve sonunda aynı 2.000 $'lık eksik.

Aynı 2 BTC, aynı 100.000 $ giriş, aynı 200.000 $'lık teminat değeri. %80 likidasyon eşiğine karşı, %75 borç-teminat oranıyla (LTV) 150.000 $ USDC ödünç alıyorsunuz. Pozisyon, borç teminat değerinin %80'ini aştığında likide edilebilir hâle gelir; bu, teminatın 187.500 $'ın altına düşmesi, yani BTC'nin 93.750 $ olması demektir.

Protokolün 2.000 $ eksiğe düşmesi için teminatınızın, 150.000 $'lık borca karşı 148.000 $ değerinde olması gerekir. Bu da BTC'nin 74.000 $ olması demektir.

Bu karşılaştırma size gerçekte ne söylüyor

Şekil 1 iki tamponu tek bir ölçekte gösteriyor, çünkü asıl mesele orandır ve bir tablo satırı bunu olduğundan küçük gösterir.

İki çubuğu, aynı pozisyonun başına gelen aynı kaza olarak okuyun. Tetik vadesiz kontratta 95.500 $'da, kredide 93.750 $'da devreye giriyor; delik sırasıyla 94.000 $ ve 74.000 $'da açılıyor. Çubuk yükseklikleri bu iki sayı çiftinin arasındaki mesafenin tetik fiyatına oranı ve ikinci çubuk birincinin kabaca on üç katı.

Borç verme tamponu kabaca on üç kat daha geniştir ve borç verme kötü borcunun nadir olmasının tüm nedeni budur. Kredinin likide edilebilir hâle geldiği anda teminat hâlâ 150.000 $'lık borca karşı 187.500 $ değerindedir; borcun %25'i kadar bir yastık. O yastığı silmek, kimse pozisyonu kapatmazken %21'lik bir düşüş daha gerektirir. Vadesiz kontrat platformunda aynı delik %1,6'lık bir boşluktan sonra açılır.

Ama borç verme piyasasının savunması daha yavaş ve koşulludur. Vadesiz kontrat platformu sizi kendi motoruyla, koşulsuz olarak kapatır, çünkü kendi bilançosunu koruyor. Borç verme protokolü ise bağımsız bir likidatörün harekete geçmeyi seçmesine bağlıdır ve bu seçim ekonomiktir. %5'lik bir likidasyon bonusuyla, 150.000 $'lık borcunuzun tamamını geri ödemek 157.500 $'lık teminata el koymayı gerektirir; bu da yalnızca BTC 78.750 $'ın üzerindeyken vardır. Bunun altında bonus artık tam ödenemez ve rasyonel likidatörler, protokol teknik olarak iflas etmeden önce durur.

Dolayısıyla hata modu yalnızca büyüklük olarak değil, türce farklıdır. Bir vadesiz kontrat platformu, piyasa motorun işlem yapabileceğinden hızlı boşluk verdiğinde açık üretir. Bir borç verme piyasası ise teminatı kimse istemediğinde açık üretir: zincir üstü derinliği pozisyondan ince olan likit olmayan bir varlık, küçük pozisyonların kapatılmasını kârsız kılan bir gas sıçraması, zincir tıkanıklığı ya da teminatın gerçekte satılamayacağı bir fiyatı bildiren bir oracle. Vadesiz kontrat platformunun sorunu hızdır. Borç verme piyasasının sorunu isteklilik.

Neyi farklı yapmalısınız: bir borç verme piyasasını değerlendirirken LTV'yi güvenlik marjı olarak okumayın. Teminat varlığının piyasa derinliğini, o piyasadaki en büyük pozisyonların büyüklüğüne karşı okuyun. Sığ likiditeli bir varlıkta cömert bir LTV, derin bir varlıktaki muhafazakâr bir LTV'den daha ince bir tampondur; Health Factor ne derse desin.

Ortaya çıktığında bunu kim üstlenir

Üç cevap ve protokole göre değişiyorlar.

Protokol rezervleri. Compound III, "rezervlerin, protokol içinde dahili olarak saklanan ve kullanıcıları otomatik olarak kötü borçtan koruyan bir baz veya teminat varlığı bakiyesi olduğunu" ve "her emilimin bedelinin protokolün baz varlık rezervlerinden ödendiğini" belgeliyor. Rezervler, borç alanların ödediği ile tedarik edenlerin kazandığı arasındaki makastan birikir. CEX sigorta fonunda olduğu gibi, ilk emici aynı piyasanın kullanıcıları tarafından finanse edilen bir havuzdur.

Slashing'e uğrayan stake sahipleri. Aave eksiği açıkça kaydediyor. Pool sözleşmesi, "yetersiz teminatlı ödünç pozisyonlarından kaynaklanan mevcut rezerv açığını" temsil eden bir rezerv açığı sunuyor ve "belirli bir rezervin açığını eşdeğer aToken tutarını yakarak kapatan", yalnızca Umbrella modülü tarafından çağrılabilen bir fonksiyon sağlıyor. Umbrella, "Aave v3 havuzları için kötü borç karşılamasını otomatikleştiren modüler, zincir üstü bir risk yönetim sistemi" olarak tanımlanıyor ve stake sahipleri için pazarlık örtmecesiz ifade ediliyor: "ödül kazanmaları karşılığında, stake ettikleri belirli havuz ve varlıkta bir açık ortaya çıkarsa stake sahipleri slashing (stake edilen varlıkların kesilmesi) olasılığını kabul eder." Kesilen varlıklar açığı kapatmak üzere Aave Collector'a gider.

Kritik olarak, stake sahiplerinin önünde bir ilk-zarar katmanı var. Aave buna açık mahsubu (deficit offset) diyor ve somut bir örnek belgeliyor: "USDT staking'inin 100.000 USDT'lik bir mahsubu vardır, yani Aave DAO herhangi bir stake sahibinin varlığı etkilenmeden önce ilk 100.000 USDT'lik kötü borcu karşılar." Bizim 2.000 $'lık deliğimiz rahatlıkla bunun içinde kalıyor. Gerçek açıkların çoğunun bir stake sahibine hiç dokunmamasının nedeni bu mahsuptur.

Mevduat sahiplerine yayılan bir kesinti. Ne rezervler ne de bir staking modülü bunu emerse, eksik piyasada karşılıksız bir yükümlülük olarak kalır. Mevduat sahiplerine bir fatura gelmez. Faiz getiren makbuz token'ı ile dayanak varlık arasındaki kur yalnızca tam olarak onurlandırılmaz olur, dolayısıyla zarar, o piyasadaki herkesin muhasebenin söylediğinden biraz daha azını çekebilmesi olarak ifade edilir. Bu, bildirim olayı olmayan toplumsallaştırılmış zarardır ve kaçırmayı kolaylaştıran şey de tam olarak budur.

Clawback yoktur, çünkü karşı taraf yoktur

Bir borç verme açığı ile bir vadeli işlem açığı arasındaki yapısal fark budur ve ADL'nin burada neden bir karşılığı olmadığını da açıklar.

Bir vadesiz kontrat platformunda, kaybeden bir trader'ın ödeyemediği her doları belirli bir karşıt trader kazanmıştır. Kazanan tanımlanabilir, kârı gerçekleşmemiştir ve platform ona uzanabilir. Otomatik kaldıraç azaltma tam olarak budur: işlemin diğer tarafındaki kişiye karşı iradesiz bir uzlaşma.

Bir borç verme protokolünde, sizin zararınızdan kimse simetrik bir kâr elde etmedi. Ödünç aldığınız USDC'yi tedarik eden borç veren, teminatınız düştüğünde kazanmadı. Eksik 2.000 $'ı tutan bir karşı taraf pozisyonu yoktur, dolayısıyla kapatılacak bir şey de yoktur. Açık yalnızca piyasanın arkasında durmaya gönüllü olan sermayeye itilebilir: hazineye, stake sahiplerine ya da mevduat sahiplerinin kendilerine.

Curve'ün LLAMMA tasarımı aynı soruna ters uçtan saldırıyor ve kesikli olayı tamamen ortadan kaldırıyor: teminatı tek bir eşikte değil bir fiyat bandı boyunca sürekli olarak dönüştürüyor, dolayısıyla aşılacak bir uçurum ve bir açığın yaratıldığı bir an yok; maliyet bunun yerine sürekli olarak ödeniyor. Bu, yumuşak likidasyonlar ve LLAMMA yazısında ele alınıyor.

6. Zarar dağıtım şelalesi yan yana

Bir açığı kimin, hangi sırayla emdiği, platform tasarımına göre

Platform türü	Açığın ilk emicisi	O tükendiğinde sıradaki backstop	Ödeme gücü yerinde, kârlı bir pozisyona ulaşabilir mi?	Kalanın ve yukarı yönün sahibi kim
CEX perpetual	Likidasyon fazlası ve kapatma ücretlerinden kurulan borsa sigorta fonu	Karşıt kârlı pozisyonların otomatik kaldıraç azaltması	Evet. ADL, ödeme gücü yerinde ve kârlı bir işlemi iflas etmiş olana karşı kapatır	Borsa. İflas fiyatının üzerindeki fazla, sahip olamayacağınız bir fonda birikir
Hyperliquid	Sürdürme teminatının 2/3'ünün altında pozisyonu devralan HLP likidatör vault'u	Hesap değeri negatife düştüğünde otomatik kaldıraç azaltma	Evet. Kasa mevduat sahibi olarak değer düşüşüyle, trader olarak ADL ile	Kasa mevduat sahipleri. Likidasyon kâr/zarar akışı HLP aracılığıyla topluluğa gider
Lighter	Pozisyonları gerçekleşmemiş kâr/zarara göre artan sırayla devralan LLP	LLP'yi eşiğinin altına itecek pozisyonlar için otomatik kaldıraç azaltma	Evet. Önce LLP mevduat sahipleri, sonra trader'lar için ADL	LLP mevduat sahipleri. %1'e kadar likidasyon ücreti LLP'ye gönderilir
Aave	Stake edilen varlık başına belirtilmiş bir ilk-zarar tutarı olan DAO açık mahsubu	Umbrella stake sahiplerinin slashing'i, ardından o piyasada karşılıksız bir yükümlülük	Hayır. Kapatılacak karşıt bir pozisyon yok	DAO ve stake sahipleri; rezerv faktörü ve güvenlik teşvikleri üzerinden
Compound III	Her emilimin bedelini ödeyen, baz varlığa ait protokol rezervleri	Rezervleri yeniden inşa eden iskontolu teminat satışları; kalan protokol kötü borcu olarak durur	Hayır. Tedarik edenler maruz kalır ama karşı taraf değildirler	Protokol; ödünç alma ve tedarik faizi arasındaki makas üzerinden

O tablodan çıkarılmaya değer üç okuma var.

İlk emici neredeyse her zaman koruduğu kullanıcılar tarafından finanse edilir. Sigorta fonu, LP kasası, protokol rezervleri: üçü de piyasanın kendi katılımcılarından alınan ücret ve fazlalardan kurulmuş havuzlar. Ana akım hiçbir platform tasarımının gerçekten dışsal bir sigortacısı yok. Farklar, havuza kimin sahip olduğu ve iyi yıllarda kârını kimin aldığıyla ilgili; paranın nereden geldiğiyle değil.

Yalnızca vadeli işlem platformları kazanan bir trader'a uzanabilir. ADL hem CEX hem DEX vadesiz kontratlarında vardır ve borç vermede hiçbir yerde yoktur, çünkü simetrik bir karşı taraf gerektirir. Herhangi bir yerde vadesiz kontrat işlemi yapıyorsanız, haklı olmak zarar dağıtımına karşı bir savunma değildir. Borç verme sizi ters yönden maruz bırakır: bir vadesiz kontrat platformunda size ulaşılabilmesi için açık bir pozisyon tutmanız gerekir, bir borç verme piyasasında ise yatırım yapıp çekilmiş olmanız maruziyeti yaratır. Bu maruziyet daha küçük ve devreye girme ihtimali çok daha düşüktür; aynı zamanda izleme ihtimalinizin en düşük olduğu maruziyettir.

7. Platform tasarımı bir açığı ne zaman zincirleme bir olaya dönüştürür?

Tek bir 2.000 $'lık delik yuvarlama hatasıdır. Bunların önemli olmasının nedeni, açıkları emen mekanizmaların onları yaratan koşullarla etkileşime girmesidir.

Zorunlu akış, defter en inceyken gelir. Motorun likidasyon emirleri piyasa emirleridir ve tam da piyasa yapıcıları zaten geri çekmiş olan oynaklık sırasında gelirler. Açığın büyüklüğü fiyat hareketiyle doğrusal değildir; dolumun iflas fiyatını ne kadar aştığının bir fonksiyonudur ve bunu derinlik belirler. Bekleyen derinliği yarıya indirmek, aynı zorunlu büyüklüğün kat etmesi gereken mesafeyi kabaca ikiye katlar, dolayısıyla açık onu yaratan hareketten daha hızlı büyür. Kısmi likidasyonun yalnızca bir trader deneyimi değil bir zarar dağıtım tercihi olmasının nedeni de budur: sürdürme teminatını geri getirmek için gereken asgari büyüklüğü kapatmak ince deftere daha az yükler, bu da iflas fiyatına daha yakın dolumlar ve backstop'a hiç ulaşmayan daha az açık demektir.

ADL dahili bir transferdir, ek satış değil. Bu yaygın biçimde yanlış anlaşılıyor ve netleştirmeye değer. Motor kârlı bir karşı tarafın kaldıracını azalttığında, iki pozisyon birbirine karşı eşleştirilir ve iflas etmiş pozisyonun fiyatından kapatılır. Emir defterine hiçbir şey çarpmaz. ADL, kaldıracı azaltılan trader için acımasızdır ama kendi başına fiyatı daha ileri itmez. Bir zincirleme likidasyonun piyasa etkisi likidasyon emirlerinden gelir, onları izleyen kaldıraç azaltmadan değil.

Açık pozisyon miktarı size ne kadar yakıt olduğunu söyler; backstop kimin yanacağını söyler. Yüksek kaldıraçta büyük açık pozisyon miktarı taşıyan bir platformda, herhangi bir fiyatta tampon bandının içinde daha fazla pozisyon bulunur ve her zorunlu satışın büyüklüğüne teminat modu karar verir: çapraz teminatlı bir hesap tek bir pozisyonu tüm bakiyesiyle savunur, dolayısıyla başarısız olduğunda motor aynı ince deftere daha büyük bir toplam pozisyon kapatıyor demektir. Tüm bunların bir sigorta fonu düşüşüne mi, bir kasa düşüşüne mi yoksa bir ADL dalgasına mı dönüşeceğini tamamen 6. bölümdeki tasarım belirler. Kripto kaldıracı nasıl çalışır ve çapraz teminat ile izole teminat yazılarına bakın.

Oracle gecikmesi, zincir üstü platformlara özgü bir açık üreticisidir. Belirli bir periyotta tazelenen bir tetik fiyatı, tazelemeler arasında eskir ve her birim eskime, motorun işlem yapamadığı bir birim fiyattır. Hızlı bir harekette bu gecikmenin bedelini backstop kasası öder.

8. Bunun hâlihazırda tuttuğunuz bir pozisyon için anlamı

Yukarıdaki her şeyin okuyucuya kazandırdığı şey rahatsız edici tek bir cümle: haklı, doğru teminatlandırılmış ve ödeme gücü yerinde olabilirsiniz ve yine de işleminizle hiç ilgisi olmayan bir mekanizmaya para kaptırabilirsiniz. Size ulaşmasının tam olarak üç yolu var.

• Bir vadesiz kontrat trader'ı olarak, ADL üzerinden. Kazanan pozisyonunuz iflas etmiş pozisyonun fiyatından erken kapatılır ve haklı çıktığınız hareketin geri kalanını kaybedersiniz.
• Bir backstop kasası mevduat sahibi olarak, net aktif değer düşüşü üzerinden. Kasanın emdiği her açık, payınızda doğrudan bir değer düşüşüdür ve sizin hiçbir eyleminiz olmadan gerçekleşir.
• Bir borç verme piyasası mevduat sahibi olarak, stake ettiyseniz slashing üzerinden, etmediyseniz makbuz token'ınızın gerçekte ne ettiğine yapılan sessiz bir kesinti üzerinden.

Bu üçünden hiçbiri sizin risk yönetiminizin başarısızlığı değildir. Üçü de yatırım yaptığınızda kabul ettiğiniz bir platform tasarımının sonucudur. Bu yüzden boyutlandırmadan önce tasarımı kontrol edin.

Sonuç

Zorunlu bir likidasyon tek bir mali olay değildir. İkidir ve ikincisini kimse açıklamaz.

Birincisi, bir trader'ın pozisyonunun kapatılmasıdır; tamamen o trader'ın kendi teminatından karşılanır ve çoğu zaman orada biter. İkincisi yalnızca dolum iflas fiyatının altına düştüğünde gerçekleşir ve işlemde taraf olmayan birinin üzerinde bir alacak yaratır. Likidasyon fiyatı ile iflas fiyatı arasındaki fark, ikisinin arasında duran tamponun tamamıdır ve kasten incedir: üzerinde çalıştığımız pozisyonda, tetiğin ötesinde dolum yapılamayan %1,6'lık bir hareket, temiz bir likidasyonu 2.000 $'lık bir deliğe dönüştürmeye yetti.

O deliğin nereye gideceğine platform tasarımı karar verir, başka hiçbir şey değil. Merkezi bir borsa deliği, daha önce likide edilmiş trader'ların sürdürme teminatından kurulmuş bir sigorta fonundan doldurur ve fon azaldığında kazanan trader'ların kârına uzanır. Backstop kasası olan bir DEX deliği, iyi haftalarda likidasyon kârlarını da toplayan kasa mevduat sahiplerinden doldurur; zarar, tesadüfen haklı çıkanlara değil, sigortalamayı seçenlere iner. Bir borç verme protokolünün uzanabileceği hiçbir karşı taraf yoktur, dolayısıyla kötü borç hazineye, slashing'e uğrayan stake sahiplerine ya da o piyasadaki her mevduat sahibine sessiz bir kesinti olarak düşer.

Aynı 2.000 $, vadesiz kontrat platformunda %1,6'lık bir boşluk, borç verme piyasasında ise %21'lik dolumsuz bir düşüş gerektiriyor; borç verme kötü borcunun nadir olmasının nedeni bu. Ve ikisi farklı nedenlerle başarısız oluyor: vadesiz kontrat platformu yeterince hızlı işlem yapamıyor, borç verme piyasası ise teminatı bonusun desteklediği bir fiyattan isteyen kimseyi bulamıyor.

Pratik sonuç dar ve üzerine hareket etmeye değer. Bir platformda pozisyon boyutlandırmadan önce, orada bir açığı neyin emdiğini, o emicinin içinde zaten oturuyor olabileceğiniz bir havuz olup olmadığını ve ondan sonraki adımı hangi koşulun tetiklediğini öğrenin. Kaldıracınızı ve stop'unuzu siz kontrol edersiniz. Kuyruğu kontrol etmezsiniz ve doğru bir işlemin size yine de para kaybettirebileceği yer kuyruktur.

Sık sorulan sorular

Kaynaklar ve ileri okuma

Yukarıdaki iddialar için açılıp doğrulanan birincil platform ve protokol dokümantasyonu:

• OKX — Understanding OKX's Security Fund
• OKX — Introduction to Auto-deleveraging (ADL)
• Binance — Futures Liquidation Protocols
• Hyperliquid Docs — Liquidations
• Hyperliquid Docs — Protocol vaults (HLP)
• Hyperliquid Docs — Auto-deleveraging
• Hyperliquid Docs — Oracle
• Lighter Docs — Liquidations and the LLP insurance fund
• Aave Docs — Umbrella
• Aave Docs — Pool contract, reserve deficit functions
• Compound III Docs — Liquidation

Ayrıca açılan ve ileri okuma olarak faydalı olan, ancak yukarıdaki hiçbir iddianın dayanağı olmayan kaynaklar:

• dYdX Docs — Liquidations, likidasyonlardan doğan kâr ve zararların sigorta fonu tarafından üstlenildiğini belirtir
• Coinglass — Liquidation data, bir seansın backstop kapasitesini tüketecek kadar büyük olup olmadığını değerlendirmek için toplu bir likidasyon takipçisi

Bu makale eğitim amaçlıdır ve finansal tavsiye değildir. Yukarıdaki tüm pozisyon büyüklükleri, fiyatlar, teminat oranları, borç-teminat oranları ve açık rakamları, mekanizmayı göstermek için kurgulanmış örneklerdir; canlı platform parametreleri ya da piyasa verisi değildir. Sigorta fonu bakiyeleri, sürdürme teminatı kademeleri, ADL tetik eşikleri, açık mahsupları, likidasyon bonusları ve rezerv hedefleri her platform ya da protokol yönetişimi tarafından belirlenir ve sık sık değişir. Yatırım yapmadan veya pozisyon açmadan önce her platformun kendi dokümantasyonundaki güncel parametreleri doğrulayın.