Comment lire un carnet d'ordres crypto

Ce qu'est un carnet d'ordres

Un carnet d'ordres est la liste des ordres à cours limité non exécutés, en attente sur une plateforme pour une paire de trading donnée, regroupés par prix. Les plateformes l'exposent directement. L'endpoint de profondeur de Binance renvoie un lastUpdateId accompagné d'un tableau bids et d'un tableau asks, où chaque entrée est une paire prix/quantité fournie sous forme de chaînes de caractères, et les requêtes peuvent demander de 1 à 5 000 niveaux, avec 100 par défaut.

Cette structure vous indique ce qu'est le carnet, et ce qu'il n'est pas.

Ce qu'il est : un relevé des ordres déjà placés et pas encore exécutés ni annulés, sur une seule plateforme, pour une seule paire, à un instant donné.

Ce qu'il n'est pas : un relevé de toute la liquidité disponible. Chaque ordre qui sera soumis dans la seconde suivante en est absent, et sur les marchés liquides, le flux qui arrive en continu est bien plus important que le stock affiché. Le carnet est une photographie d'une rivière.

Offres d'achat, offres de vente et écart

Le carnet a deux côtés, et ils n'ont pas la même signification.

• Les offres d'achat (bids) sont des ordres d'achat en attente. La meilleure offre d'achat est le prix le plus élevé que quelqu'un est actuellement prêt à payer. Si vous vendez immédiatement, vous vendez face aux offres d'achat.
• Les offres de vente (asks), aussi appelées offers, sont des ordres de vente en attente. La meilleure offre de vente est le prix le plus bas que quelqu'un est actuellement prêt à accepter. Si vous achetez immédiatement, vous achetez auprès des offres de vente.
• L'écart (spread) est la meilleure offre de vente moins la meilleure offre d'achat. C'est le coût immédiat d'un aller-retour pour entrer et sortir au marché.
• Le prix médian est la moyenne des deux. C'est une convention, pas un prix auquel vous pouvez négocier.

Quiconque place un ordre à cours limité en attente est un maker (teneur de marché). Quiconque franchit l'écart pour exécuter immédiatement est un taker (preneur de marché). Cette distinction détermine votre palier de frais sur la plupart des plateformes, ce qui est traité dans les frais maker et taker.

Lire un instantané de carnet

Voici un carnet pour une paire liquide, avec une particularité qui mérite attention.

Lisez-le en trois passes.

Passe une : l'écart. La meilleure offre d'achat est à $3,000.00 et la meilleure offre de vente à $3,000.50, donc l'écart est de 50 cents sur un actif à $3,000, soit environ 0.017 %. C'est serré, ce qui indique la présence d'un market making concurrentiel.

Passe deux : les totaux cumulés. La colonne total est la somme courante. Pour acheter tout ce qui se trouve jusqu'à $3,002.00 inclus, il vous faudrait 47 ETH. C'est la liquidité réellement disponible à moins de cinq centièmes de pourcent du prix médian.

Passe trois : la forme. Sur les 447 ETH en attente jusqu'à $3,005.00, le seul niveau à $3,005.00 en détient 400, soit 89 % de toute la profondeur affichée côté vente dans cette fourchette. Le carnet n'est pas profond. Il est peu profond, avec un gros objet posé dedans.

Cette concentration est toute la leçon, et la section suivante montre pourquoi.

Ce qui se passe quand un ordre important arrive

Un ordre au marché consomme les ordres en attente en partant du meilleur prix vers l'extérieur jusqu'à être entièrement exécuté. Le dérouler à la main est le seul moyen de voir ce que vaut réellement la profondeur affichée.

Dérouler l'exemple

Prenons un achat au marché de 200 ETH contre le carnet ci-dessus.

Scénario A : le mur est authentique et reste en place.

Le prix d'exécution moyen est de $3,004.13, soit environ 0.12 % au-dessus de la meilleure offre de vente. Le dernier prix exécuté est $3,005.00.

Scénario B : le mur est annulé au moment où l'ordre commence à consommer le carnet. Derrière lui, les ordres en attente authentiques sont 30 ETH à $3,012.00, 40 ETH à $3,020.00, 60 ETH à $3,035.00 et 100 ETH à $3,060.00.

Le prix d'exécution moyen est de $3,023.51, et le dernier prix exécuté est $3,060.00.

La différence : $19.38 par ETH, soit $3,875 sur un ordre de 200 ETH, ce qui représente environ 0.65 % du notionnel. L'ordre a également enregistré un pic de 55 dollars au-dessus du niveau où il se serait autrement arrêté.

Ce que cela vous apprend vraiment

Le mur n'était pas de la liquidité. C'était l'apparence de la liquidité. Rien ne différait entre les deux scénarios, sinon le fait qu'un ordre en attente soit resté en place ou non, et un ordre en attente peut être annulé à un coût pratiquement nul. Le trader qui a dimensionné son ordre en regardant le carnet a vu 447 ETH de profondeur et a reçu l'exécution d'un carnet n'en comptant que 47.

Le risque, c'est la concentration, pas la profondeur. Un carnet affichant 447 ETH répartis uniformément sur vingt niveaux se comporte de façon totalement différente d'un carnet affichant 447 ETH dont 400 à un seul prix, même si les deux rapportent le même total. Le chiffre résumé cache ce qui compte vraiment.

Pourquoi les murs disparaissent précisément quand on les met à l'épreuve. Un gros ordre en attente est une offre permanente de négocier à ce prix, ouverte à quiconque le souhaite. Si le marché se dirige vers lui, la personne qui l'a placé se trouve au moment le plus riche en information pour reconsidérer sa position, et annuler ne coûte rien. Une taille authentique reste donc rarement affichée longtemps ; elle est travaillée par petits bouts, dissimulée dans des ordres iceberg, ou exécutée entièrement hors carnet.

La version actionnable. Avant de dimensionner un ordre par rapport à la profondeur affichée, appliquez un test de décote : recalculez votre exécution attendue en supposant que le plus gros niveau visible n'est pas là. Si le résultat est acceptable, l'ordre est correctement dimensionné. Si le retrait d'un seul niveau change significativement votre exécution, vous vous appuyez sur la prétention révocable d'un inconnu, et vous devriez soit réduire la taille, soit fractionner l'ordre, soit utiliser un ordre à cours limité en acceptant le risque de ne pas être exécuté. Les choix de type d'ordre sont traités dans les types d'ordres crypto expliqués, et le coût d'exécution qui en résulte dans le slippage crypto expliqué.

Les graphiques de profondeur et ce qu'ils apportent

Un graphique de profondeur trace la quantité cumulée en fonction du prix, produisant deux courbes qui montent en s'éloignant du prix médian : les offres d'achat à gauche, les offres de vente à droite.

Il apporte une chose par rapport au carnet brut, et en cache une autre.

Ce qu'il apporte : la forme, en un coup d'œil. Une courbe raide signifie que la quantité s'accumule rapidement à mesure qu'on s'éloigne du prix médian, si bien que de gros ordres peuvent être absorbés dans une faible fourchette de prix. Une courbe plate signifie l'inverse. L'asymétrie entre les deux côtés est visible immédiatement.

Ce qu'il cache : la concentration qui compte. Un graphique de profondeur est cumulatif, si bien qu'un seul niveau de 400 ETH apparaît comme une marche verticale, et l'œil lit l'aire sous la courbe plutôt que la marche. Sur un graphique compressé, cette marche peut ressembler à une accumulation graduelle. Le carnet brut vous montre que 400 unités se trouvent exactement à un seul prix ; le graphique de profondeur lisse cela en une pente.

Utilisez le graphique de profondeur pour juger de la forme d'ensemble, et le carnet brut pour juger si cette forme est construite à partir de nombreux ordres ou d'un seul.

Carnets minces et carnets épais

La propriété la plus importante des carnets minces, c'est que leur minceur est à son pire exactement quand vous avez le plus besoin de liquidité. Les market makers élargissent leurs cotations ou se retirent quand la volatilité s'envole, parce que le risque d'être victime de sélection adverse augmente. La profondeur que vous avez mesurée en conditions calmes n'est donc pas celle qui sera présente pendant le mouvement que vous voulez négocier.

Comment les market makers utilisent le carnet

Les market makers cotent des deux côtés simultanément et cherchent à gagner l'écart tout en restant à peu près neutres en inventaire. Comprendre leurs contraintes explique la majeure partie de ce que l'on observe dans un carnet.

Ils doivent pouvoir annuler. Un maker qui ne peut pas retirer une cotation quand les conditions changent est assuré de se faire piéger par un flux mieux informé. L'annulation n'est pas un abus ; c'est le contrôle de risque de base qui rend la cotation possible. C'est pourquoi le carnet est intrinsèquement révocable, et pourquoi traiter la profondeur affichée comme engagée est une erreur de catégorie.

Ils gèrent leur inventaire, ce qui déforme le carnet. Un maker qui a accumulé une position longue cotera plus agressivement du côté vente pour la réduire. Un carnet visiblement déséquilibré est fréquemment un artefact d'inventaire plutôt qu'une opinion directionnelle détenue par quiconque.

Ils cachent leur taille. Montrer une taille véritablement importante invite tout le monde à négocier contre elle à ses propres conditions. Les vraies tailles institutionnelles sont travaillées via des ordres iceberg qui n'affichent qu'une fraction de leur quantité, via un découpage algorithmique dans le temps, ou entièrement hors carnet. C'est la raison la plus profonde de ne pas lire le carnet visible comme le marché entier : les plus gros participants ont la plus forte incitation à ne pas y apparaître.

Ils cotent sur plusieurs plateformes. Le risque d'un maker est agrégé sur toutes les plateformes où il cote, de sorte que son comportement dans le carnet que vous observez dépend des conditions dans des carnets que vous n'observez pas.

Spoofing et layering

Ces pratiques ont une définition légale précise qui mérite d'être citée, car sa formulation identifie exactement ce qui les rend indétectables pour un lecteur du carnet.

Le droit américain interdit, sur les entités enregistrées, toute conduite qui constitue, présente le caractère de, ou est communément connue dans le métier sous le nom de spoofing, que la loi définit dans la même phrase comme le fait de proposer un ordre d'achat ou de vente avec l'intention de l'annuler avant exécution.

Le layering est la pratique apparentée consistant à placer plusieurs ordres à plusieurs niveaux de prix d'un même côté pour créer une apparence de pression, avec la même intention de les annuler avant exécution.

Ce que cela signifie pour vous en tant que lecteur du carnet

L'intention est l'élément clé, et l'intention est invisible. La définition légale repose sur l'intention d'annuler avant exécution. Rien dans le carnet affiché n'enregistre l'intention. Une offre de vente de 400 ETH placée par un vrai vendeur et une offre de vente de 400 ETH placée pour créer une impression sont identiques octet pour octet dans le flux de profondeur. Aucune quantité de temps passé à fixer le carnet ne permet de les distinguer, et aucun indicateur construit à partir des données du carnet non plus.

L'annulation en elle-même ne prouve rien. Les market makers légitimes annulent constamment, comme décrit plus haut, et les taux d'annulation sur les marchés électroniques sont extrêmement élevés pour des raisons parfaitement légitimes. Conclure qu'un ordre retiré était manipulateur du seul fait qu'il a été retiré n'est pas une inférence tenable.

La couverture réglementaire varie selon les plateformes. La loi citée s'applique aux entités enregistrées sous le droit américain des matières premières (commodities). Les plateformes crypto au comptant relèvent d'une mosaïque de régimes selon la juridiction et le produit, si bien que les protections et la surveillance sur lesquelles vous pouvez compter varient selon l'endroit où vous négociez. C'est une question à poser sur votre plateforme, pas sur le carnet.

La réponse pratique est défensive, pas détective. N'essayez pas d'identifier une manipulation à partir du carnet, car vous ne le pouvez pas. Supposez plutôt que n'importe quel gros niveau isolé pourrait ne plus être là à votre arrivée, et dimensionnez en conséquence. Le test de décote décrit plus haut vous rend indifférent à l'authenticité d'un mur, ce qui est une bien meilleure position que d'avoir raison à ce sujet.

Ce que le carnet d'ordres ne peut pas vous dire

• Il ne peut pas vous dire l'intention. Les ordres affichés ne portent aucune information sur le fait qu'ils seront honorés ou non.
• Il ne peut pas montrer la liquidité cachée. Les ordres iceberg, le flux algorithmique et l'exécution hors carnet en sont tous absents, et ce sont généralement les composantes les plus importantes.
• Il ne peut pas montrer les autres plateformes. La profondeur sur d'autres bourses et dans des paires corrélées n'apparaît pas.
• Il ne peut pas prédire la direction. Un côté achat plus lourd est au moins aussi souvent un artefact d'inventaire qu'un signal directionnel.
• Il ne survit pas à son propre âge. Le carnet change continuellement, si bien qu'un instantané est déjà obsolète à son arrivée.
• Il ne peut pas vous dire quelle sera la profondeur sous tension. Chaque mesure prise en conditions calmes est une borne supérieure.

Comment lire un carnet dans la pratique

Conclusion

Un carnet d'ordres est un objet précis, avec un sens étroit : les ordres à cours limité en attente sur une seule plateforme, pour une seule paire, à un instant donné. Tout ce qui concerne la manière de l'utiliser découle du fait de prendre cette définition au sérieux. Il exclut tout le flux qui n'est pas encore arrivé, toute la quantité cachée et en iceberg, toute l'exécution hors carnet, et toutes les autres bourses. Sur les marchés liquides, ces omissions sont plus importantes que ce que le carnet affiche.

La propriété la plus lourde de conséquences est que les ordres en attente sont révocables sans coût. L'exemple chiffré rend concrète l'ampleur de cet écart : un achat au marché de 200 ETH contre un carnet affichant 447 ETH de profondeur côté vente s'exécute à une moyenne de $3,004.13 si le mur de 400 ETH tient, et à $3,023.51 s'il est retiré au moment où l'ordre arrive. Cela représente $3,875 de différence sur un seul ordre, produits entièrement par le fait qu'un inconnu ait laissé ou non un ordre en place. Un mur est une prétention, pas un engagement, et la personne qui l'a placé a à la fois le droit et l'incitation à reconsidérer sa position exactement au moment où il serait mis à l'épreuve.

C'est pourquoi la technique pratique est défensive plutôt qu'analytique. Vous ne pouvez pas identifier le spoofing à partir du carnet, car la définition légale repose sur l'intention d'annuler avant exécution, et l'intention n'apparaît pas dans un flux de profondeur. Un ordre manipulateur et un ordre authentique sont des octets identiques. Ce que vous pouvez faire, c'est vous rendre indifférent : recalculez votre exécution attendue en retirant le plus gros niveau visible, et dimensionnez de sorte que le résultat reste acceptable. Cette seule habitude transforme une question sans réponse sur l'honnêteté d'autrui en une question à laquelle vous pouvez répondre sur la taille de votre propre ordre.

Au-delà de l'exécution, le carnet est une bonne jauge de liquidité et un mauvais indicateur directionnel. La largeur de l'écart et la profondeur cumulée vous disent ce que coûtera la négociation et si les conditions se dégradent. Le déséquilibre entre les côtés vous renseigne surtout sur l'inventaire d'un market maker. Et chaque mesure de profondeur prise sur un marché calme est une borne supérieure de la profondeur qui existera pendant le mouvement que vous voulez réellement négocier.

Foire aux questions

Sources et lectures complémentaires

Sources principales :

• United States Code Title 7 Section 6c, prohibition on disruptive practices
• Binance — Spot API order book depth endpoint

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Cet article a une vocation éducative et ne constitue pas un conseil financier. Le carnet ETH/USDT, les niveaux situés derrière le mur, et les deux calculs d'exécution sont des chiffres illustratifs construits, choisis pour démontrer comment un ordre au marché consomme la profondeur, et non des observations d'un marché réel. La définition du spoofing citée s'applique aux entités enregistrées sous le droit américain des matières premières ; le statut réglementaire d'une plateforme crypto donnée varie selon la juridiction et le produit, et doit être vérifié directement auprès de cette plateforme.