什么是代币经济学：买入新币前需要核查什么

速读

代币经济学决定一种代币将产生多少新增供应、由谁获得、以及何时获得。本课将说明三个供应量指标，解释市值与完全稀释估值（FDV）之间的比例为何能告诉你需求需要增长多少才能维持价格不变，并说明如何把增发换算成每日卖单。

需要记住的内容

• ✓市值使用流通供应量计算，完全稀释估值（FDV）使用最终的总供应量计算。二者之间的比例，是单一最具信息量的代币经济学指标。
• ✓FDV是市值十倍，意味着大约百分之九十的供应量尚未进入市场，因此需求必须大幅增长，价格才能维持不变。
• ✓增发量可以换算成每日美元金额，并与真实的每日成交量对比，这能把一种模糊的担忧变成可衡量的阻力。
• ✓分配比例的大小，远不如分配比例除以归属期限重要。归属速度快的小额分配，比归属缓慢的大额分配更糟糕。
• ✓效用测试要问的是：是否有人被迫购买这枚代币，即使他们并不想承担价格风险。如果没有，那么这种需求就纯属反身性——完全依赖价格上涨的预期，一旦预期逆转便会随之消退。

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代币经济学通常以饼图和一系列百分比的形式呈现，这种呈现方式对做出任何决策几乎毫无用处。百分比告诉你一种代币是如何被划分的，却不会告诉你买家实际承担的是什么。

真正有用的版本，会用数字回答三个问题：新增供应量有多少，速度有多快；谁将获得这些代币，他们会如何处置；以及除了期待价格上涨之外，是否还有理由持有这枚代币。

本文将逐一展开分析，并给出将公开的代币经济学数据换算成可与代币实际交易情况对比的具体数字的算法。本文也为究竟是什么驱动了加密货币价格一文中针对具体币种的分析提供支持，供应机制正是该文四大驱动因素类别之一。

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1. 三个供应量指标

每枚代币至少有三个供应量指标，混淆它们是最常见的入门级错误。

CoinGecko公布的方法论将流通供应量描述为“从各代币团队获取信息，并经CoinGecko团队核实”的信息，并指出对于智能合约代币，团队会“从总供应量中扣除锁定的代币”，锁定代币“可能包括基金会资金、投资者的锁定代币、团队的锁定代币等”。

市值的计算方法很简单：当前价格乘以流通供应量。

这实际说明了什么

**流通供应量在一定程度上是一个申报数据，而非纯粹的观测数据。**它依赖于项目团队披露哪些代币被锁定，以及数据提供方对此进行核实。这是一个合理的流程，但它不等同于链上测量。当一枚代币的估值高度依赖流通供应量数据时，值得独立核实锁定情况，而不是直接采信页面显示的数值。

**仅凭市值几乎无法告诉你未来的供应情况。**市值只是当前可交易部分的一个快照。一枚代币可能市值不高，但背后排队等待释放的供应量却极为庞大，而市值数字本身完全不会揭示这一点。

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2. 最重要的比例

完全稀释估值（FDV）是价格乘以最终的完全供应量。市值则是价格乘以当前流通的供应量。将两者相除，你会得到一个应主导你大部分判断的数字：

FDV除以市值，等于最终供应量除以流通供应量

这告诉你，当前的流通盘，未来将变成现在的多少倍。

具体演算

假设一枚代币的市值为1亿美元，完全稀释估值为10亿美元。比例为10，意味着大约90%的最终供应量尚未进入市场。

接下来要问：要让价格在完全稀释后保持不变，需要发生什么。市场目前能够支撑这枚代币1亿美元的价值。而在完全稀释之后，市场必须以相同的单价支撑10亿美元的价值。

这意味着市场需要以不低于当前价格的水平，吸纳9亿美元的额外供应量。

这套算法实际说明了什么

**这个比例是一个所需增长幅度的指标，而不是估值判断。**真正有用的问题，不是抽象地判断10亿美元的FDV是否“过高”，而是这枚特定代币的需求，能否在归属期内合理地增长九倍。这样表述之后，这个数字就可以针对项目的实际发展势头进行检验，而不再只是一个主观看法。

**低流通盘只是一种暂时的价格支撑，而不是优点。**较小的流通供应量搭配较大的需求，只需较少资金就能推高价格，这常被当作实力的证明。但这同样也说明，价格还没有经受住大部分尚未进入市场的供应量的检验。真正的考验会在解锁日期到来时才发生。

**比较不同代币时，应比较比例，而不是绝对的FDV数值。**比例接近1的代币，其大部分供应量已经被定价。比例为10的代币，则是在要求你为你目前能看到的每一份供应量，再额外承担九份供应量的风险。即使市值相同，这也是截然不同的两种情形。

**当最大供应量没有定义时，要格外小心。**如果协议没有设定上限，FDV要么是未定义的，要么是依据某种约定俗成的方法计算出来的。对这类代币而言，下一节中的增发速率是更有意义的衡量指标。

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3. 增发：一笔持续存在的卖单

通胀率通常以年化百分比的形式给出，这很容易被忽视。把它换算成每日的美元金额，就能让它变得具体、可比较。

具体演算

假设一枚代币每日增发100万枚，交易价格为0.50美元。按当前价格计算，每日新增供应量的价值就是50万美元。

接下来，把这个数字与真实的每日成交量对比。假设剔除刷量交易和内部转账后，真实成交量为每日500万美元。

这意味着，每日成交量中必须有10%是净新增买入，才能吸纳新增供应，让价格保持不变。

这实际说明了什么

**增发相当于一笔规模已知、每天都会出现的卖单。**新增发代币的接收方——无论是需要覆盖电费成本的矿工、需要覆盖运营开支的验证者，还是收割奖励的流动性挖矿参与者——从结构上讲，都更倾向于卖出而非持有。把增发看作一笔持续存在的每日卖单，比把它看作一个抽象的稀释百分比更接近现实。

**真正构成阻力的，是增发与真实成交量的比例，而不是通胀百分比本身。**对于流动性充裕的代币，5%的年通胀率微不足道；对于成交量稀薄的代币，同样的比例却可能相当严重。同一个百分比，会因分母不同而产生截然不同的压力，而分母恰恰是大多数分析忽略的部分。

**要使用真实成交量，而不是报告成交量。**报告数据中可能包含刷量交易和交易所的激励行为。只有代表真实双向交易意愿的成交量，这种对比才有意义，这通常意味着要关注主流交易所和链上资金池，而不是汇总总量。

**还要核实谁在接收这些增发代币。**流入被锁定的质押合约的增发代币，和流入可以立即卖出的流动性挖矿参与者的增发代币，行为方式完全不同。同样名义上的发行量，会因接收方所受约束的不同，而表现为几乎中性，或是一种持续的抽血效应。

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4. 分配比例，以及为什么百分比是错误的衡量指标

常见的建议是要警惕高于某个门槛的分配比例，常被引用的数字是团队分配不超过百分之二十。这条规则在方向上是合理的，但衡量的对象却是错误的。

真正重要的对比

考虑以下两枚代币：

代币B的分配比例只有一半，却产生了两倍半的年度供应压力。任何标记代币A为风险、放行代币B的核查清单，排序都是反的。

这实际说明了什么

**真正有意义的数字，是分配比例除以归属期限。**这样得出的是一个年度释放率，可以在不同项目之间直接比较，也可以直接与上一节的增发算法对比。单独的百分比做不到这一点。

**悬崖期（cliff）会把压力集中在单一日期上。**悬崖期意味着在某个日期之前不会释放任何代币，之后则会一次性解锁一大笔份额。两枚年均释放量相同的代币，如果一枚每天小额释放、另一枚则一天之内释放一整年的份额，二者的表现会大不相同。悬崖期的具体日期，正是归属计划与代币解锁一文所讨论的事件。

**接收方的类型，比分配规模更能改变行为。**成本价极低的早期投资者，在几乎任何价格区间都能获利，因此他们更倾向于在价格走强时卖出。团队分配可能受到声誉方面的约束。生态与基金会资金通常会被花掉，而不是直接卖出。应把分配表读作一份交易对手清单，而不是一张饼图。

**还要核实归属计划是否由链上强制执行。**博客文章中描述的归属承诺只是一种承诺，由合约强制执行的归属才是一种约束。二者的差异是实质性的，而且是可以核实的。

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5. 效用测试

这是最难回答的问题，也是大多数白皮书都会回避直接回答的问题。

是否有人被迫购买这枚代币，即使他们并不想承担其价格风险？

这就是这项测试的全部内容。网络的Gas代币，任何想要进行交易的人都必须购买，无论他们对这枚代币是否有自己的看法。作为抵押品的代币，任何使用该系统的人都必须持有。一枚只有在人们预期它会上涨时才会上涨的代币，其需求完全是反身性的，而反身性需求会毫无预警地逆转。

这个框架实际说明了什么

**仅有治理权是一种薄弱的效用。**投票权的价值，取决于治理权实际控制的内容有多少。当治理权决定着影响大量资金的参数时，这项权利才有价值；当它决定的只是品牌形象和资助拨款时，无论宣传得多么突出，它都没有价值。

**收入分成是真实的效用，但需要对照实际收入来核实。**有权分享手续费收入的代币，可以对照这些手续费收入来评估。问题在于：这些收入是否具备一定规模，以及这项权利是可以强制执行的，还是仅凭对方自由裁量。

**反身性需求并非虚假，只是脆弱。**除了价格上涨之外别无效用的代币，确实可以、也确实会大幅上涨。关键在于，没有任何机制能够阻止它下跌，这与究竟是什么驱动了加密货币价格一文中关于注意力驱动型需求的结论一致，也在meme币的胜算：发行数据揭示了什么一文中得到了印证。

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6. 风险信号

这些信号中，任何单独一项都不足以直接否决一枚代币。但多项信号同时出现，就描绘出一种旨在把价值从后来的买家转移给早期买家的结构。

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7. 买入前的核查清单

步骤

1. 1

   计算FDV与市值的比例

   这会告诉你，当前的流通盘未来将变成现在的多少倍，也就是价格仅仅维持不变所需要的需求增长幅度。比例接近1，说明供应量已经大体被定价；比例偏高，说明你在为尚未经受检验的供应量承担风险。

2. 2

   把增发换算成每日美元金额，再除以真实成交量

   这能把年化通胀百分比，转化为一个可衡量的每日阻力。应使用真实的双向成交量，而不是报告汇总的数据，并核实接收方是否能够立即卖出。

3. 3

   把每一份分配都除以其归属期限

   可比较的数字是年度释放率，而不是分配百分比。然后单独记录悬崖期的具体日期，因为悬崖期会把一整年的压力集中在一天之内。

4. 4

   在链上核实锁仓情况

   确认归属计划是由持有代币的合约强制执行，而不是仅在文档中描述。承诺和约束在饼图上看起来一模一样，但在压力之下的表现却大不相同。

5. 5

   用一句话完成效用测试

   说出谁被迫在不想承担价格风险的情况下购买这枚代币。如果你说不出任何人，那么这种需求就是反身性的，仓位规模应按对市场情绪的押注而非对项目本身的押注来设定。

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8. 结论

代币经济学之所以重要，是因为它决定了买家的资金最终必须吸纳多少供应量，而这些信息几乎全部会提前公开。这让它成为一笔加密货币持仓中，为数不多真正可以分析的部分之一，但它却常常被简化为一张完全传达不出相关信息的饼图。

三项计算承载了其中大部分价值。完全稀释估值与市值的比例，把一种模糊的稀释担忧，转化为一个可以对照项目实际发展势头来权衡的所需增长倍数。以每日美元金额表示的增发量，对照真实每日成交量，把年化通胀百分比转化为一种可衡量、持续存在的阻力。而分配比例除以归属期限，则用一个可在不同项目间比较的年度释放率，取代了容易误导人的百分比，并常常会推翻一份天真核查清单得出的排序结果。

剩下的问题，是任何算法都无法回答的。如果除了预期价格会上涨的人之外，没有人被迫获取这枚代币，那么它的需求就是反身性的，且没有底部。这并不意味着这类代币无法上涨——事实证明它们确实会上涨。这意味着这笔仓位是在押注人们会持续相信下去，而不是押注持续的使用，仓位规模也应据此来设定。

好的代币经济学不会让一个项目成功。糟糕的代币经济学却可能让一个成功的项目变得不值得持有，因为它保证了供应量的到来速度快于项目所产生的需求。分别评估这两者，然后再问代币结构是否能让你从项目的成功中获益，正是这套框架所要培养的纪律。

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常见问题

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来源与延伸阅读

参考来源：

• CoinGecko — Methodology for circulating supply and market capitalization

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本文仅供教育用途，不构成财务建议。示例中使用的所有供应量数字、价格、成交量和分配百分比，均为用于演示计算方法而选取的示意性数值，并非关于任何具体代币的真实数据。在投入资金之前，请直接核实项目实际的供应计划、分配表和链上归属合约。